成立于1998 年的华夏幸福基业，公司2011 年末总资产275.8 亿元，营业收入77.9 亿元；近三年总资产复合增长率达67%，营业收入复合增长率达83.1%。在投行纷纷叫苦的2011年，华夏幸福基业为何能够如此“幸福”?

一个典型的“华夏幸福”式操作

       华夏幸福模式已经在河北固安工业园区取得了成功实践。公司与当地政府于2002年签约开发，但由于国家开展的清理整顿工作，因此固安工业区真正开始发展是在2006年。
       固安工业园区目前三大主导产业为电子信息、汽车零部件、现代装备制造。由于地处大北京核心区，离市区仅有1小时车程，在北京工业外迁的背景下，固安工业园区产值增长迅速。根据公司收购报告书，近几年固安工业园GDP年均增长为95.2%，产值近3年复合增长率达42%。固安工业区的发展令当地政府与公司获得双赢。2005年，固安工业园区管委会的财政收入盈余只有220万元，到2009年已经增长至7亿元。2005年，固安工业园区支付给华夏幸福的金额为696.4万元，而到2009年已经增加至5.64亿元，2010年更是达到6.35亿元。
       除了2006年垫资进行基础设施建设初期以及2008年经济危机期间，固安工业园区项目给华夏幸福一直带来了巨额现金净流入；2009年、2010年分别达到11.40亿元和12.99亿元。
       光大证券指出，固安的园区开发模式优点非常明显。首先，公司前期投入主要集中在基建和土地整理方面，成本较低，且非常固定，没有弹性，大约只需要5亿元启动资金；其次，与政府签订园区整体开发委托协议后，其他公司介入进行房地产开发的可能性极小，基本上不可能会有竞争者。因此，公司拥有大规模的土地储备，但投入极低。固安工业园区共接受委托面积60平方公里（30%为住宅），协议签订即以低成本锁定住宅土地储备18平方公里，即1800万平方米。由于地价极低，公司产品在市场上极具竞争力，去化速度极快。如2010年，公司仅靠4个孔雀城销售额就超百亿，2011年地产回款额更是达到128亿元。每股未结算业绩或逾10元。

华夏幸福基业的三大核心竞争力

       华夏幸福基业成立于1998 年，拥有房地产开发经营业务一级资质，早前致力于河北省内的城市住宅开发。2002 年开始运营固安工业园区后，逐渐向工业园区域运营开发商转型，目前已形成“园区+地产”的独特运营模式。公司事业版图主要位于环首都经济区、环渤海经济圈,已投资开发运营的园区包括固安工业园区（河北廊坊）、大厂潮白河工业区（河北廊坊）和怀来京北生态新区（河北张家口）。2011 年公司新拓展了7 个园区进行产业新城的开发建设，分别为昌黎工业园区、滦平金山岭园区、文安园区、沈北蒲河智慧产业园区、大厂新兴产业示范区、广阳园区及于洪园区。
       公司业务主要包括两大块，一是园区开发，业务囊括对开发区域进行前期规划、基础设施投资建设与管理、市政公用设施建设与管理、土地整理、产业发展服务（招商引资服务）、物业管理、厂房建设租赁等，并形成了综合园区、主题园区、总部公园和产业港四大产品体系。二是房地产开发，目前已形成华夏系列、孔雀城、大卫城和兰亭系列竺四大系列产品，开工量竣工量以及销售收入在2010年和2011年实现大幅度上升
       公司2011 年末总资产275.8 亿元，营业收入77.9 亿元；近三年总资产复合增长率达67%，营业收入复合增长率达83.1%。战略规划能力、投资建设能力、招商引资能力三大核心竞争力是保证公司取得上述佳绩的保证。其中战略规划能力主要是指公司整合全国乃至全球的产业专家，针对每个区域的具体情况，紧贴政策导向，运用产业价值链分析、资源匹配性分析、产业集群分析、产业类型综合评估等研究方法，为区域量身定做战略规划方案；而投资建设能力则指通过与政府签订园区整体的排他性协议，通过下属九通投资和京御房地产公司为政府提供工业园区的开发、建设、招商、运营管理的园区开发一体化服务；同时公司拥有500余人的专业招商团队和横跨多个行业的企业客户数据库，结合工业园区开发建设实践，制定精准的产业发展策略，并依托强大的招商引资和产业培育能力推动落实。

如何玩转“园区+地产”模式？

       园区+地产模式指公司与地方政府合作建设产业园区的同时在园区内以及周边进行大规模的房地产开发。以产业发展与城市发展双轮驱动的发展模式投资运营开发区，以产业价值最大化贯穿始终，推动园区价值最大化、城市价值最大化，以及县域经济、区域经济价值最大化。

       公司的商业模式高度契合政府诉求，通过一站式解决方案弥补了众多区县级地方政府资金和专业能力的不足，并在运营过程中充分发挥出园区和地产的协同效应。同时落地投资额返还制度则还解决了代理人问题,实现了政企双方利益的统一。公司自身强大的招商能力与品牌影响力铸就了公司模式的壁垒，与其它竞争者形成差异化发展。最后，建立在合理价差基础上的地产销售和成熟招商共同保证了公司商业模式异地复制的成功率。
       公司投资房地产销售回现反哺土地整理前期费用，政府基建返还、招商佣金以及后期服务将短期盈利转变为长期盈利的现金流模式保证了项目正常运转，具体流程见下图：

       虽然良好的现金流模式确保了项目的正常运转，但是其中的风险也需要合理的规避。具体而言，公司面临两个方面的风险，一是园区开发面临单个园区收入下降，扩张后管理半径面临挑战。园区开发招商引资收入涉及的固定资产投资将滞后经济下滑反应，土地出让及企业投资的减少或将在未来放慢，公司将面临以更多园区开发来弥补单个园区收入下降的局面。而适宜开发园区的区域在目前来看或许在数量上还能有不少，但单体规模将无法达到目前固安和大厂这样动辄70-100 平方公里的规模。公司未来将需要同时运作多个园区以维持高增速，这将对公司的管理半径提出挑战。二是房地产开发过于集中，实际销售有待市场验证。公司房产销售目前过于集中于北京周边地区，2012年受益于限购所引发的投资性需求溢出效应。项目过于集中于单一区域导致公司未来将面临单区域销售瓶颈的考验。虽然目前公司大量的预收账款可保障未来2-3 年的业绩增长，但实际销售的增速将是需要密切关注的方向。

盈利模式解读：锁定等值土地资源 保障未来收益

       公司的盈利主要来自于房地产开发(园区一般有30%住宅用地)以及招商引资额的高比例返还(园区管委会按照落地投资额的45%进行返还)。

       公司盈利模式具备收入弹性大、轻资产地产开发、园区与地产业务互补、切合地方政府需求特征，而要实现该盈利模式的关键因素以有以下几点： 
       收入保障度：公司在参与开发初期即通过锁定一定数量的等值土地资源的方式对自己的未来收益进行了保障，也即即使政府在初始基建阶段便失去支付能力或支付意愿，公司仍可通过已锁定的土地资源做房地产开发实现现金回流和利润获取。
       政府支付意愿：地方政府支付意愿不仅与当期收入是否丰厚有关，也与未来收入的预期有关；从园区开发的运作和盈利模式看，政府让出短期土地出让收入的大部分来换取当期的地方GDP 和未来长期稳定的财政收入；从政府的账本上看不仅在经济上是受益的，在政绩上也是受益的；公司目前开发的园区多与县一级政府相关，这一级的政府，财政压力更大，对政绩的诉求更高，且实现GDP 增长的途径选择有限。这导致地方政府对公司这样拥有长期招商引资经验和园区运作能力和资金实力的公司产生相当程度的依赖；政府的支付意愿将比较积极，而不会刻意压款对公司现金流产生影响。
       政府支付能力：由公司的园区经营能力决定，在整个园区开发模式和收入安排中，政府对项目结算的支付能力归根结底来自于公司对园区的经营带来的收益。也即，公司结算的资金来源并不由地方政府在园区外的财政收入决定，而由公司所经营的园区内土地出让和财政收入决定。只要公司在园区的公司经营可以实现收入，也就有政府支付的资金池，剩余需要考虑的仅是政府支付意愿问题。

资本运作解读：建立金融工具节点，资金链条自循环

       华夏幸福基业的资本运作首要问题是融通资金，发展产业,主要包括：外来企业（机构）的投资资金、银行类金融机构借贷资金、非银行类金融机构（信托、金融租赁筹措的资金）和公开市场筹集的资金（境内A、B股，境外香港、美国、新加坡IPO）四种路径实现。华夏幸福基业还在四种路径的基础上建立金融工具节点，形成自循环之资金链条，并对接外来资金渠道，构建华夏幸福基业资本生态圈。